Der KI-Boom bei Micron verlagert das Risiko des nächsten Abschwungs

Die Knappheit erklärt den Gewinnsprung

Micron meldete am 30. September für das vierte Quartal des Geschäftsjahres 2026 einen Umsatz von 54,23 Milliarden US-Dollar, was einem Anstieg von 379 % gegenüber dem Vorjahr entspricht, bei einer Non-GAAP-Bruttomarge von 87 %. Die Umsatzprognose für das erste Quartal des Geschäftsjahres 2027 liegt bei 61,5 Milliarden US-Dollar. Die Preisentwicklung trägt weiterhin maßgeblich dazu bei: Die Verkaufspreise für DRAM stiegen im Vergleich zum Vorquartal um einen hohen zweistelligen Prozentsatz, während das Wachstum bei den Bit-Liefermengen nur im mittleren einstelligen Bereich lag. Durch Knappheit getriebene Gewinne können sich schon lange bevor die Fabriken Zeit haben, ihre Kostenbasis anzupassen, wieder umkehren.

Das Geschäftsjahr 2023 liefert eine nützliche Warnung. Der Umsatz sank von 30,76 Mrd. US-Dollar auf 15,54 Mrd. US-Dollar, und Micron verzeichnete einen GAAP-Nettoverlust von 5,83 Mrd. US-Dollar. Ein Speicherhersteller bindet Kapital bereits Jahre vor dem Verkauf der daraus resultierenden Produktion. Wenn Kunden ihre Bestellungen reduzieren, können die Preise fallen, während Abschreibungen und andere Fixkosten bestehen bleiben. Rekordrentabilität muss daher im Zusammenhang mit der Fähigkeit der Branche bewertet werden, ein weiteres Kapazitätsungleichgewicht zu vermeiden.

HBM verengt den gesamten DRAM-Markt

High-Bandwidth Memory (HBM) verändert diese Angebotsgleichung. Er bietet den von KI-Beschleunigern benötigten schnellen Datenzugriff – allerdings zu erheblichen Herstellungskosten. Micron schätzte zuvor, dass HBM3E bei gleicher Bitanzahl und derselben Prozesstechnologie etwa die dreifache Waferkapazität im Vergleich zu herkömmlichem DDR5-Speicher beansprucht. Micron geht davon aus, dass diese Kapazitätsbelastung mit jeder nachfolgenden Generation zunehmen wird. Der Ausbau der HBM-Produktion führt folglich dazu, dass weniger Fertigungsressourcen für herkömmlichen DRAM zur Verfügung stehen.

Die wirtschaftlichen Auswirkungen reichen über die HBM-Produktlinie hinaus. KI-Kunden schaffen Nachfrage nach spezialisierten Speichern und beanspruchen dabei Kapazitäten, die andernfalls für Allzweck-Chips zur Verfügung stünden. Die daraus resultierende Knappheit kann auch die Preise für herkömmlichen DRAM stützen. Microns Engagement im KI-Bereich umfasst daher den höheren Wert knapper Fertigungskapazitäten über den gesamten Produktmix hinweg.

Kunden verpflichten sich über die aktuelle Knappheit hinaus

Micron hat 26 strategische Kundenvereinbarungen unterzeichnet, von denen das Management erwartet, dass sie bis 2030 über 35 % des Umsatzes ausmachen werden. Festgelegte Preisrahmen, vorwiegend mit Unter- und Obergrenzen, decken drei Viertel dieser prognostizierten Vertragsumsätze ab. Der Rest wird regelmäßig neu bewertet. Die verbleibenden Leistungsverpflichtungen belaufen sich auf etwa 150 Milliarden US-Dollar, berechnet auf der Grundlage der zugesagten Mengen und Mindestpreise im Rahmen der qualifizierten Vereinbarungen. Diese Kennzahl misst das vertraglich vereinbarte zukünftige Geschäft, vorbehaltlich der Erfüllung und des Zahlungseingangs, und nicht bereits erzielte Umsätze.

Die Verträge verändern die Risikoverteilung

Im Rahmen von „Take-or-Pay“-Bedingungen verpflichten sich die Kunden zu festgelegten Abnahmemengen oder zur vereinbarten Zahlung gemäß dem Vertrag. Die abgedeckten Mengen sind weniger anfällig für willkürliche Auftragskürzungen, während Preisuntergrenzen das Abwärtsrisiko bei den abgedeckten Umsätzen begrenzen. Kunden erhalten eine Versorgungssicherheit im Austausch dafür, dass sie Verpflichtungen akzeptieren, die über die Engpasserperiode hinausgehen. Durch die Akzeptanz von Preisobergrenzen verzichtet Micron auf einen Teil des potenziellen Aufwärtspotenzials im Austausch für eine größere Umsatzvorhersehbarkeit. Die geschäftliche Vereinbarung verteilt das Risiko zwischen Käufer und Lieferant neu.

Die Kunden leisteten im Geschäftsjahr 2026 zudem Einlagen in Höhe von 12,75 Milliarden US-Dollar. Diese werden als Finanzierungszuflüsse ausgewiesen und erhöhen weder den operativen Cashflow noch das Ergebnis. Die Einlagen sind gemäß den Vereinbarungen im Laufe der Zeit rückzahlbar. Sie tragen zur Finanzierung des Kapazitätsausbaus bei, ohne den Gewinn oder das dauerhafte Eigenkapital zu erhöhen.

Eine sicherere Nachfrage kann zu mehr Angebot führen

Micron meldete für das Geschäftsjahr 2026 Nettoinvestitionen in Höhe von 27,37 Milliarden US-Dollar. Das Management rechnet für die erste Hälfte des Geschäftsjahres 2027 mit etwa 25 Mrd. US-Dollar, abzüglich erwarteter staatlicher Fördermittel, gefolgt von höheren Ausgaben in der zweiten Hälfte. Der größte Teil des Anstiegs gegenüber den Investitionsplänen des vorangegangenen Geschäftsjahres 2027 ist für Bauvorhaben vorgesehen, vor allem um ab Ende 2028 zusätzliche Reinraumflächen in Betrieb zu nehmen.

Bauvorhaben führen nicht unmittelbar zur Produktion verkaufsfähiger Chips. Erst danach folgen die Installation der Anlagen und der Produktionshochlauf, sodass Engpässe bestehen bleiben können, während die Investitionen zunehmen. Doch genau jene Verträge, die die Finanzierung einzelner Erweiterungen erleichtern, könnten zu einer höheren Gesamtkapazität führen. Sollte die Nachfrage anschließend hinter den Erwartungen zurückbleiben, könnte die Branche dennoch mit einem Überangebot konfrontiert sein. Eine bessere Risikoteilung könnte die finanziellen Verluste von Micron abmildern, ohne das physische Ungleichgewicht zu beseitigen, das diesem Zyklus zugrunde liegt.

Die Bewertungsgrundlage hängt von der Gewinnuntergrenze ab

Vertragsabdeckungen bieten Schutz unterschiedlicher Stärke. Festpreise, Preisspannen und regelmäßig neu verhandelte Preise führen zu unterschiedlichen Risiken. Selbst verbindliche Verpflichtungen lassen die Renditen von den Produktionskosten, der technologischen Umsetzung und der Erfüllung der Verpflichtungen durch die Kunden abhängig. Ein Abschwung würde auf die Probe stellen, wie viel Schutz in der Praxis tatsächlich bestehen bleibt, einschließlich des Risikos von Neuverhandlungen oder Zahlungsschwierigkeiten der Vertragspartner. Eine unbefristete Verlängerung der heutigen Margen würde den Verträgen mehr Sicherheit beimessen, als die Fakten rechtfertigen.

Für Anleger ist die Ertragskraft über einen gesamten Zyklus hinweg das relevante Maß. Außergewöhnliche Gewinne können ein Kurs-Gewinn-Verhältnis kurz vor der Normalisierung der Gewinne günstig erscheinen lassen. Ein stärkerer vertraglicher Schutz könnte eine widerstandsfähigere Ertragsbasis stützen, vorausgesetzt, er schlägt sich in einer Cash-Generierung nieder, wenn das Angebot wieder reichlich wird. Die Argumente für eine dauerhafte Neubewertung beruhen daher auf den Renditen, die Micron nach dem Ende der Verknappung auf seiner wachsenden Vermögensbasis erzielen kann.

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