Boom w dziedzinie sztucznej inteligencji w firmie Micron zmienia charakter ryzyka związanego z kolejnym spowolnieniem gospodarczym

Niedobór wyjaśnia gwałtowny wzrost zysków

30 września firma Micron ogłosiła, że przychody w czwartym kwartale roku obrotowego 2026 wyniosły 54,23 mld dolarów, co oznacza wzrost o 379% w ujęciu rok do roku, przy marży brutto (niezgodnej z GAAP) na poziomie 87%. Prognoza przychodów na pierwszy kwartał roku obrotowego 2027 oscyluje wokół 61,5 mld dolarów. Ceny pozostają głównym czynnikiem wpływającym na wyniki, przy czym ceny sprzedaży pamięci DRAM wzrosły o kilkanaście procent w ujęciu kwartalnym, podczas gdy wzrost dostaw w bitach wyniósł zaledwie kilka procent. Zyski wynikające z niedoboru mogą ulec odwróceniu na długo przed tym, zanim fabryki zdążą dostosować swoją bazę kosztową.

Rok obrotowy 2023 stanowi przydatne ostrzeżenie. Przychody spadły z 30,76 mld dolarów do 15,54 mld dolarów, a firma Micron odnotowała stratę netto według standardów GAAP w wysokości 5,83 mld dolarów. Producent pamięci angażuje kapitał na wiele lat przed sprzedażą wytworzonej produkcji. Gdy klienci zmniejszają zamówienia, ceny mogą spaść, podczas gdy amortyzacja i inne koszty stałe pozostają na niezmienionym poziomie. Rekordową rentowność należy zatem oceniać w kontekście zdolności branży do uniknięcia kolejnego niedopasowania mocy produkcyjnych.

Pamięć HBM wywiera presję na szeroko pojęty rynek pamięci DRAM

Pamięć o wysokiej przepustowości (HBM) zmienia tę równowagę podaży i popytu. Zapewnia ona szybki dostęp do danych wymagany przez akceleratory AI, przy znacznych kosztach produkcji. Firma Micron oszacowała wcześniej, że HBM3E zużywa około trzykrotnie więcej powierzchni płytki półprzewodnikowej niż konwencjonalna pamięć DDR5 przy tej samej liczbie bitów i tej samej technologii procesowej. Micron spodziewa się, że obciążenie związane z mocami produkcyjnymi będzie rosło wraz z kolejnymi generacjami. W rezultacie rozszerzenie produkcji HBM ogranicza zasoby produkcyjne dostępne dla konwencjonalnej pamięci DRAM.

Skutki ekonomiczne wykraczają poza linię produktów HBM. Klienci z branży AI generują popyt na specjalistyczną pamięć, jednocześnie pochłaniając moce produkcyjne, które w innym przypadku mogłyby zaspokajać zapotrzebowanie na układy ogólnego przeznaczenia. Wynikające z tego ograniczenie może również wspierać ceny konwencjonalnej pamięci DRAM. Zaangażowanie firmy Micron w sektorze sztucznej inteligencji obejmuje zatem wyższą wartość ograniczonych mocy produkcyjnych w całym asortymencie produktów.

Klienci podejmują zobowiązania wykraczające poza obecny niedobór

Firma Micron podpisała 26 strategicznych umów z klientami, które według oczekiwań kierownictwa będą stanowić ponad 35% przychodów do 2030 r. Określone ramy cenowe, głównie z dolnymi i górnymi limitami, obejmują trzy czwarte tych prognozowanych przychodów z umów. Pozostała część jest okresowo wyceniana na nowo. Pozostałe zobowiązania wynikające z umów wynoszą około 150 mld dolarów, obliczone na podstawie zobowiązanych wolumenów i cen minimalnych wynikających z kwalifikujących się umów. Wskaźnik ten odzwierciedla przyszłą działalność wynikającą z umów, uzależnioną od realizacji i ściągalności należności, a nie przychody już uzyskane.

Umowy zmieniają podmiot ponoszący ryzyko

Zgodnie z warunkami „take-or-pay” klienci zobowiązują się do określonych zakupów lub do dokonania wymaganej płatności wynikającej z umowy. Objęte umową ilości stają się mniej podatne na dowolne cięcia zamówień, podczas gdy ceny minimalne ograniczają ryzyko spadku wartości sprzedaży objętej umową. Klienci uzyskują gwarancję dostaw w zamian za przyjęcie zobowiązań wykraczających poza okres niedoboru. Akceptując ceny maksymalne, firma Micron rezygnuje z części potencjalnych zysków w zamian za większą przewidywalność przychodów. Ta umowa handlowa powoduje redystrybucję ryzyka między nabywcą a dostawcą.

Klienci wpłacili również 12,75 mld dolarów w postaci depozytów w roku podatkowym 2026. Środki te są ujmowane jako wpływy finansowe i nie zwiększają przepływów pieniężnych z działalności operacyjnej ani zysków. Zgodnie z umowami depozyty te podlegają zwrotowi w miarę upływu czasu. Pomagają one sfinansować rozbudowę mocy produkcyjnych bez zwiększania zysku ani stałego kapitału akcjonariuszy.

Bardziej pewny popyt może zachęcić do zwiększenia podaży

Firma Micron odnotowała 27,37 mld dolarów nakładów inwestycyjnych netto w roku obrotowym 2026. Kierownictwo spodziewa się około 25 mld dolarów w pierwszej połowie roku obrotowego 2027, po odliczeniu przewidywanych zachęt rządowych, a następnie wyższych wydatków w drugiej połowie roku. Większość wzrostu w stosunku do poprzednich planów inwestycyjnych na rok obrotowy 2027 jest przeznaczona na budowę, głównie w celu oddania do użytku dodatkowej powierzchni czystych pomieszczeń od końca 2028 r.

Budowa nie prowadzi bezpośrednio do produkcji chipów gotowych do sprzedaży. Następnie następuje instalacja sprzętu i stopniowe zwiększanie produkcji, co sprawia, że niedobory mogą się utrzymywać, podczas gdy tempo inwestycji przyspiesza. Jednak te same umowy, które ułatwiają finansowanie poszczególnych projektów rozbudowy, mogą sprzyjać zwiększaniu łącznych mocy produkcyjnych. Jeśli popyt okaże się następnie rozczarowujący, branża nadal może stanąć w obliczu nadwyżki podaży. Lepszy podział ryzyka mógłby złagodzić straty finansowe firmy Micron, nie eliminując jednak fizycznej nierównowagi leżącej u podstaw tego cyklu.

Wycena zależy od minimalnego poziomu zysków

Zakres umów zapewnia ochronę o różnym stopniu skuteczności. Stałe ceny, przedziały cenowe i ceny renegocjowane okresowo wiążą się z różnym narażeniem na ryzyko. Nawet wiążące zobowiązania sprawiają, że zwroty zależą od kosztów produkcji, wdrożenia technologii oraz wywiązywania się klientów ze swoich zobowiązań. Spowolnienie gospodarcze sprawdziłoby, na ile ochrona ta sprawdza się w praktyce, uwzględniając ryzyko renegocjacji lub trudności finansowych kontrahentów. Nieograniczone przedłużanie obecnych marż nadawałoby umowom większą pewność, niż na to wskazują fakty.

Dla inwestorów istotnym wskaźnikiem jest zdolność do generowania zysków w całym cyklu koniunkturalnym. Wyjątkowe zyski mogą sprawić, że wskaźnik ceny do zysku będzie wyglądał na niski na krótko przed normalizacją wyników. Silniejsza ochrona umowna mogłaby wspierać bardziej odporną bazę zysków, pod warunkiem, że przełoży się to na generowanie gotówki, gdy podaż stanie się obfita. Argumenty przemawiające za trwałą zmianą wyceny opierają się zatem na stopach zwrotu, jakie firma Micron będzie w stanie utrzymać na swojej rozbudowującej się bazie aktywów po zakończeniu niedoboru.

Uwaga! Niniejszy materiał nie stanowi porady inwestycyjnej. Dane dotyczące wyników historycznych nie gwarantują przyszłych zwrotów. Inwestowanie w waluty obce może wpływać na zwroty z inwestycji ze względu na ich wahania. Każda transakcja na papierach wartościowych może skutkować zarówno zyskami, jak i stratami. Założenia i oczekiwania przedstawione w niniejszym materiale są jedynie szacunkami, które mogą być niedokładne i ulegać zmianom w zależności od aktualnych warunków gospodarczych. Oświadczenia te nie gwarantują przyszłych zwrotów.